比特币国库政策“逆转”……股东反叛与资产抛售引发的裂痕加剧

2026-03-01 币界百科

比特币财库策略的逆转：理解杠杆与溢价结构方能生存

将比特币纳入企业财务资产，以期同时推高股价和融资规模的所谓“比特币财库”策略正在剧烈动摇。去年，超过200家企业向比特币倾注了约1000亿美元，这一模式曾被视为“确定的一击”，但随着比特币涨势停滞，其杠杆结构开始反向运转。

当时，企业在比特币价格上涨期间，以持有量的估值收益为踏板，通过增资筹集资金，并试图通过追加购买形成良性循环。利用低息债务扩大购买规模的案例也不在少数。这正是微策略公司的迈克尔·塞勒一度自信地称之为“无限金钱漏洞”的背景。

然而情况发生了逆转。前高盛分析师、开发应用EasyA联合创始人Dom Kwok诊断称：“随着投资者对比特币及山寨币财库企业股票的需求疲软，比特币财库市场已进入‘回滚’阶段。”事实上，最近一家公司为回购股票和防御股价，批准出售7500枚比特币；另一家公司则面临股东要求董事会全体辞职的内部冲突，矛盾浮出水面。

整体行业氛围暗淡

随着比特币价格较2025年10月高点下跌约50%，有评价认为多数企业承担了数十亿美元的“未实现损失”。据统计，在193家与比特币财库相关的上市公司中，过去一周进行追加购买的企业寥寥无几。根据比特币财库数据网站BitcoinTreasuries.net的数据，这些企业持有的比特币价值约为720亿美元，较峰值减少了一半。

有观点指出，财库模式本就是优化于“上涨行情”的结构。比特币分析师詹姆斯·切克表示：“这接近于预期结果。这个过程将持续下去，‘山火’将烧毁相当一部分不良构思和欺骗。”这意味着在比特币价格横盘或下跌区间，依靠股票溢价和杠杆运转的机器容易发生故障。

关键在于投资者选择的变化

过去，个人直接保管和交易硬币的过程繁琐，监管和会计问题复杂，因此存在“通过股票获得比特币敞口”的需求。但库克表示：“如今大多数投资者已经足够‘熟练’，可以直接购买基础资产。仅仅买入并持有的财库企业已不像过去那样有吸引力。”

如果直接购买负担重，现货比特币ETF成为了替代方案。根据DefiLlama的数据，现货比特币ETF持有的比特币价值约1070亿美元。从投资者角度来看，已没有太多理由去承担企业的股权结构、融资和高管风险来获取比特币敞口。

此外，衡量财库企业股价相对于持有比特币价值是贵还是便宜的指标mNav曾一度扮演“指南针”角色，但在上涨行情中溢价扩大导致股价过热，而在下跌行情中则迅速转为折价，导致损失放大。微策略公司曾一度以相对于比特币持有价值最高7倍的溢价进行交易，但同样的逻辑在下跌期完全转变为投资者的不信任。切克认为，这与其说是心理问题，更接近于对“最初构思就不健全”的自觉。

财库模式裂痕引发股东行动主义

持有Empery Digital公司9.8%股份的Tice P. Brown于当地时间周一公开要求首席执行官Ryan Lane及董事会全体立即辞职。Empery Digital在比特币财库企业中规模排名第24位，持有4081枚比特币。

布朗要求公司出售全部比特币，并将所得返还给股东。他声称冲突源于公司方的提议。据称，Empery方面要求以相对于mNav 100%的溢价，即明显高于当时市价的价格回购他100%的股份，作为交换条件要求他停止提出质疑。

据悉，目前Empery股票交易于mNav 0.59的水平。这意味着股市对其公司持有的比特币价值给予了41%的“折价”评估。例如，即使通过Empery股票持有价值100美元的比特币敞口，在市场上出售该股票也只能获得59美元。布朗称，公司向他提出的条件是“为价值100美元的比特币支持下的每股支付100美元”，这几乎是公开市场出售价格的两倍。

Empery方面否认了布朗的主张，反驳称实际上是布朗发起了对话，并且“从一开始就要求相对于NAV的显著溢价”。公司将布朗的行动定义为“追求私利”，并表示不再回应他的言论。然而，在Empery的反驳声明中，包含了未来出售所持比特币并回购公司股票的计划，有评价认为这与财库运动“积累比特币”的初衷正面冲突。