事件回顾：白银期货剧烈波动，流动性风险释放

2026年2月3日，上海期货交易所白银期货主力合约在日盘打开跌停板，最终收于21,446元/千克，全天跌幅达16.71%。伦敦白银现货则报收于79.2美元/盎司，经进口增值税调整后，SHFE白银期货与LME白银的溢价从1月末的29.8%回落至7.46%。次日凌晨，夜盘时段白银主力合约反弹5.93%，报22,393元/千克，显示出市场情绪逐步企稳。

核心观点一：流动性冲击告一段落，市场进入修复阶段

自2025年11月以来，白银成为商品市场的做多情绪风向标，“银、铜、锂”构成大宗商品轮动的核心支柱。2026年初，市场遵循“贵金属→有色金属→原油化工→新能源金属”的传导链条展开轮动上涨。然而，当白银期货于2月2日至3日连续跌停时，引发期货市场保证金追缴（Margin Call）机制全面触发，导致相关品种持仓被强制平仓，形成跨品类下跌的连锁反应。这一过程体现了“白银跌停→抛售对冲头寸→相关品种下跌”的风险传导逻辑。而2月3日白银期货成功打开跌停板，标志着流动性出清基本完成，市场恐慌情绪开始缓解。

核心观点二：波动率仍处高位，风险尚未完全消解

尽管价格出现反弹，但市场隐含波动率仍远高于历史均值。2月2日，白银期货期权平值隐含波动率达到148%，2月3日虽有所回落，但仍维持在100%以上，远超2025年全年平均27%的水平。黄金期货期权波动率亦保持在接近40%的高位，高于2025年平均19%。这表明虽然价格已止跌，但市场仍需时间通过“降波”实现从情绪驱动向基本面回归的过渡。黄金和白银的短期波动仍受美联储政策路径不确定性影响，未来仍需观察关键支撑位表现。

核心观点三：基本面未改，配置价值重归主线

每一次流动性冲击都是一次“去泡沫”过程，高杠杆、高风偏的品种被清洗，而具备真实供需支撑的板块则可能被错杀。在本轮调整中，部分依托产业趋势的品种如铜、铝、精细化工及新能源金属受到牵连。但随着风险释放，这些板块的基本面逻辑依然稳固。根据《2026年度大类资产配置展望》报告，三大主线——贵金属长期叙事、有色金属需求弹性、化工与新能源金属结构性改善——仍具全年配置潜力。

贵金属板块：长期叙事不破，震荡蓄力待突破

尽管1月份贵金属出现“疯涨”，但其背后是美国财政与货币政策双宽松、全球政治右翼化、主权信用弱化的宏观背景。“去美元化”叙事持续支撑黄金长期价值。当前市场正经历政策预期修正期，黄金价格在关键支撑位附近震荡整理，等待下一次破位机会。关注CME与LME黄金60日均线的技术支撑。

有色金属板块：需求端逻辑坚挺，估值回归合理区间

AI算力、芯片制造、绿色电力等“新经济”发展推动铜、铝等基础金属需求增长。中国“十五五”规划明确支持“新质生产力”培育，人工智能、机器人、新能源等领域将持续贡献增量需求。尽管2026年初受流动性冲击影响，价格大幅回调，但供给受限与需求扩张的“短缺叙事”并未改变。在经历短期波动后，有色金属板块有望重新回归基本面定价逻辑。

化工板块：“反内卷”主线延续，景气度或持续抬升

2025年下半年起，化工板块受益于“反内卷”策略推进，产能收缩与库存周期改善推动行业走出“降价去库”阶段。2026年以来，下游储能等新兴产业补库意愿增强，带动精细化工品景气度回升。尽管受贵金属暴跌拖累，但决定化工品价格中枢的仍是产业基本面与库存周期变化。因此，该板块或为本轮调整中的“被错杀”领域，具备结构性投资机会。

新能源金属：周期与政策共振，配置价值再凸显

碳酸锂等新能源金属在2025年7月启动“反内卷”行情，至年末累计涨幅超120%。当前，产能过剩局面正在通过调控新增投放与优化存量结构逐步改善。在需求增速托底、供给成本上升的双重作用下，新能源金属有望走向供需平衡，继续作为“反内卷”主线的核心品种，具备持续配置价值。

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